适用场景
计划在境内A股或境外（如港股、美股）进行首次公开募股（IPO）的中国出海企业，尤其是在融资阶段和上市筹备阶段的企业。
核心要点
1. 穿透核查已成法定要求
无论是境内A股注册制还是境外上市备案新规，都明确要求对发行人股东进行穿透核查，以识别代持、突击入股、价格异常及股东适格性等问题。股东配合核查已成为一项法定义务，不配合可能导致监管措施。
2. 核查标准趋向“一穿到底”
尽管规则上存在基于持股数量或比例的“重大性”豁免可能，但实践中，尤其是为核查证监会系统离职人员入股（A股）及满足更严格的备案要求（境外），中介机构往往倾向于采取“一穿到底”的审慎标准，穿透至最终自然人、上市公司等主体。
3. 境外股东核查存在特殊挑战与有限豁免
对于境外私募基金等外资股东，若其并非专为投资发行人设立，且入股价格公允，在能证明其最终出资人不存在境内主体时，可能被视为“最终持有人”而免于进一步穿透。但这需要充分的替代性核查和承诺文件支持。
4. 核查手段依赖股东配合与替代方案
最理想的核查是获得每一层股东的完整资料。若无法取得（尤其是境外股东），需采取网络公开检索、委托第三方调查、并由相关股东出具专项承诺函等替代措施，以证明其股权结构中无境内主体、入股价格公允且不存在利益输送。
实务建议
- 融资时进行‘反向尽调’：在引入投资人前，评估其背景、架构复杂性，避免引入未来可能阻碍穿透核查的股东。
- 在投资协议中明确约定：设置条款，要求投资人在公司未来上市时，有义务配合完成股东穿透核查所需的尽调与信息披露。
- 提前建立股东档案：鼓励主要股东（尤其是机构股东）提前准备一套标准化的穿透核查资料，统一披露口径，提高上市效率。
- 对境外股东采取分类策略：对于境外基金股东，尽早沟通，明确其配合程度，并准备替代核查方案（如由其出具无境内主体的承诺函）。
- 与中介机构尽早确定核查标准：在上市项目启动初期，与保荐机构、律师明确穿透核查的具体范围和标准，特别是对于持股量小的股东如何处理。
风险提示
- 切勿忽视对“小股东”的核查：即使持股比例低，也可能因涉及证监会系统离职人员核查（A股）而被要求完全穿透，不可简单以“重大性”为由忽略。
- 境外豁免非绝对：境外股东免于穿透的“豁免”有条件，必须能有效论证其最终出资人无境内主体且入股价格正常，否则仍需尽力穿透。
- 替代方案需充分且有据：在无法取得全部股东资料时，所采用的网络核查、承诺函等替代手段必须详尽记录，以证明中介机构已勤勉尽责。
- 红筹架构企业需特别关注：新规下，采用红筹模式境外上市的企业也需进行股东穿透，其复杂的跨境股东结构可能带来更大核查难度。